沈文和：国债倒挂信号再现 美国会衰退吗

来源：联合新闻网

作者：沈文和

在美国经济衰退的历史上，长短期国债收益率倒挂是一个重要的先兆指标。近期，这一信号再度显现，本周四美国国债两年期收益率和十年期倒挂一度创下了自1980年以来之最。历史经验显示，在长短期国债收益率倒挂之后的平均15个月左右时间里，美国将会出现关键经济指标的回撤。最强倒挂信号出现后，对美国经济接下来是否即将陷入衰退的讨论再度引发市场关注。

老实讲，美国史上几次经济衰退前期，确实有长短期国债收益率倒挂影子。观察这现象背后逻辑，还需要从长短期国债收益率决定因素谈起。国债收益率，实际上是对投资者未来不确定性补偿。一般说，投资时间愈长，则收益率愈高，因为投资者面对的不确定性更高、机会成本更大，需要更高收益率才能弥补损失的流动性和可能存在的风险敞口。所以，长期国债的收益率理论上应该高于短期。

造成这种现象主因，恐怕和联准会升息及美国国债投资者对未来经济增长预期，有莫大关系。其一，从驱动因素看，联准会升息抬升基准利率，市场中流动性收窄，投资者抛售短期债券以确保自己收益率；其二，在较高通膨和货币官方持续升息影响，市场对经济增长的乐观预期被不断蚕食，经济衰退预警信号随之增加，受避险情绪影响，市场对投资长期国债的信心不足。

但需强调的是，据此判断美国经济会走向衰退的理由可能也尚不充分。因为一旦原因清晰，则解决路径并不难寻。史上最强国债收益率倒挂背后，大几率是联准会货币政策转向在即的最明显信号。经过强有力加息，美国通膨虽未得到根本性好转，但已出现缓和态势。去年十二月，美国核心CPI当月同比为5.7%，而三个前期值分别都超过6%。

在通膨有所缓和背景下，市场对美国经济可能步入调整区间担忧也愈来愈多。一个佐证是，美国供应管理协会（ISM）最新资料显示，美国制造业增长动能明显不足，今年一月，美国制造业PMI为47.40，与去年12月的48.40，及去年11月49.00相比，甚至还有所下降。

对联准会来说，这显然令他们陷入两难。一方面，劳工部最新发布就业资料给了他们升息底气。但另方面，在没有其他系统性风险影响下，全球升息大潮今年步入尾声是大几率事件。在经济增长现实需求面前，联准会面临的决策约束线可能也愈加趋紧。

就因果关系逻辑言，虽然美国国债长短期收益率曲线倒挂原因是清晰的，但迄今，从公开资料中尚不能得出美国货币政策彻底转向结论。这有待于进一步观察，我们需要的是做好预判和高度重视其货币政策转向后对全球市场的影响。

作者就职于投资银行业