陆一：货币幻觉破灭 美国经济衰退是共识

来源：香港01

作者：陆一

美国通膨已经推高至40年来新高。美国劳工部表示，5月消费者物价指数（CPI）较去年同期飙升8.6%，高于4月的年增8.3%。物价不断飙涨让美国家庭没有喘息机会。与通胀已经见顶的预测背道而驰。这也就让6月联储局议息会议加息75基点会在这么短的时间内成为市场共识。

美联储需要加息多少才能达到预期的结果？能否引导经济实现软着陆，还是需要经济衰退来改变通胀的进程？这是所有人的疑问。

外界的唱衰声音已经越来越响亮。通胀高烧和美联储的更激进紧缩让经济学家忧心忡忡：“现在不是在常规跑道上降落飞机，而是在钢丝上降落，并且狂风还在呼啸。”英国《金融时报》与芝加哥大学布斯商学院共同调查显示，学术界近七成知名经济学家预估美国经济明年将步入衰退。

摩根大通首席执行官杰米·戴蒙警告，要为即将到来的“经济风暴”做好准备；执掌高盛12年的前CEO称衰退的风险“非常非常高”；富国银行CEO也称美国经济难以避免某种程度的衰退，利率上升意味着经济必须放缓，美国经济软着陆的情况很难实现。

联储局将更加激进紧缩

芝加哥商品交易所CME美联储观察工具显示，至9月下旬，联邦基金利率目标区间攀升至2.75%-3.00%及以上的概率达78.3%，意味着在接下去的三次货币政策会议上，美联储或共计加息200个基点，即两次75个基点和一次50基点的加息。

高盛首席经济学家Jan Hatzius报告预计，美联储将在6、7月的会议上分别加息75个基点，从而将利率迅速拉升至美联储预期的中性利率（2.25-2.5%）附近。该行预计，美联储将在9月、11月和12月的货币政策会议上分别加息50、25和25个基点，至年底前联邦基金利率目标区间将攀升至3.25%-3.5%——这意味着，投资者或将迎来上世纪80年代以来最猛烈的加息周期。

同时高盛也修正了对点阵图的预测，该行最新预计，到2022年底，利率中值将为3.25-3.5%，并预计2023年还会有两次25基点加息，最终将利率升至3.75-4%，而2024年则有一次25基点的降息，届时利率将为3.5-3.75%。

摩根大通预计，在6月加息75个基点之后，7月和9月加息50个基点。 2023年年初终端利率为3.25-3.5%。富国银行预测，2022年年底利率中值为3.375%，2023年底为4.125%，2024年为3.125%。

圣母大学教授Christiane Baumeister表示，明年利率很可能进一步上升，他认为美联储可能会在2023年将其基准利率上调至4%，这高于大部分受访者认为的此轮紧缩周期中的利率高点。而在美联储费城分行担任14年经济学家的Dean Croushore警告称，美联储最终可能需要将利率提高到约5%的水平，以此弥补美联储行动迟缓所造成的困境。

通胀破顶，对接下来的联储货币政策形成了极大压力。对于美国来说，必须要认识到，货币幻觉的破灭：通胀并非暂时性的，联储局必然会以比预期更快的速度行动，更加激进地对抗通胀。

货币幻觉破灭的影响

客观的来说，美国高通胀已不是短短数月，但为何一直没有警醒？主要就是因为长期疫情下宽松政策引发的货币幻觉没有破灭。须知，美国是在无限QE境况下，财政部还给普通家庭发放万亿美元补贴，美国居民资产“多增”2万多亿美元（2万7700亿新元），这直接令到疫情之下消费火热，物价大涨。而受需求刺激，企业扩大投资，增加雇佣，就业市场火爆，产生工资-物价螺旋上升。由此，房地产投资火热，房价大涨。然而，火热的场景没有人意识到危险的信号。

而接下来，联储局激进紧缩很可能刺破货币幻觉，由此极大可能会诱发消费、投资和就业降温。

先看家庭净资产。疫情两年，美国家庭净资产增加，在去年四季度达到新记录。但是，今年一季度，股票大跌削减了美国家庭净资产。家庭净资产增长进入拐点，过热的消费就可能降温。 6月消费者信心指数创纪录新低。目前，有些消费降温的“蛛丝马迹”。沃尔玛及另外一家大型零售机构均表示存在库存方面的担忧。此外，国际航运数据显示运往美国的集装箱进口量下降了超过35%。

消费降温，投资也跟随降温。当然，抑制投资的最大因素还是美联储继续加息。目前，美国30年期的住房贷款利率已经上升到5.3%。尽管房地产市场依然火爆，但加息将进一步推高市场利率，投资成本与风险也水涨船高。

最后看就业。 5月失业率降至3.6%，非农新增就业为39万，较4月有所减少；4月份的职位空缺数为1140万，低于前一个月修正后的创纪录高点1190万。目前看，各项就业数据还是景气的。但随着消费和投资降温，就业市场是否降温有待观察。当然，目前就业数据颇乐观。因为美国经济主要看消费指标，消费主要看就业指标，只要失业人数不会大增，经济不会全面衰退。这一定程度上来说，货币幻觉一旦破灭，促使美国经济降温，但不至于全面衰退。美联储官员勾画出了今年随着经济和通胀降温、失业率将适度上升的路径，鲍威尔将这种情况称为“软着陆”。

但美国绝不止这一个雷区。另一个是债市风险骤升。这是最需要关注的，也是最有可能迫使联储局终结紧缩政策的风险信号。

2019年美国联邦基金利率提高到2.5%，美股摇摇欲坠，但最终让鲍威尔“缴械投降”的是债市。 8月，美债收益率出现短暂的倒挂；9月，联邦财政部向债市发行一笔国债，市场突然出现“钱荒”，隔夜拆借利率和美债融资利率大涨。这迫使联储局紧急扩表5000亿美元缓解流动性危机，接着转向降息。

当下，联储局才刚刚开始缩表，但国债收益率已飙升至近10年高位。虽然今年联邦财政部有意识地降低发债规模，但公共债务余额突破了30万亿美元。前五个月新发国债3万亿，前四个月累计利息支出接近1500亿美元，比去年同期增加了25%左右。随着联储局加息，美债利息还将持续增加。从6月到年底，美国还将有3.6万亿国债即将到期续作，预计全年付利息超过6000亿美元。

在联储局加速紧缩期间，如果美债收益率倒挂，又撞上联邦财政部投放债券融资，那么，“钱荒”黑天鹅可能起飞。

需要高度重视一项数据——联储局隔夜逆回购资金。联储局用债券来收回金融机构的美元，期限为一天，利率为0.8%。这项数据近期大规模增加连续创下历史新纪录。 6月14日，联储局接纳了隔夜逆回购资金达到2.213万亿美元。一个晚上就2.2万亿，是什么概念？超过美国广义货币总量的10%，超过联储局两年缩表的规模。也要注意，该资金规模快速扩大，屡创记录。最后，美联储是被动的，金融机构是主动的。这个工具相当于给金融机构兜底，实际上容易诱发道德风险。

目前，美国个人住房贷款利率上升到5.3%，短期国债利率也有1.6%，为什么金融机构不愿意对外放贷，而要将数万亿美元存入联储局，赚取微利？一种市场担忧的可能是美国金融机构对外放贷缺乏信心，避险情绪持续增加。而这很可能导致金融市场突然遭遇“钱荒”，即流动性危机。

早前，财长耶伦（Janet Yellen）在一次活动上说，她并不认为衰退即将到来。不过她确实承认，增长“绝对”会放缓。她说：“消费支出非常强劲，投资支出稳健。我知道人们对通胀感到非常不安，这是理所当然的，但没有任何迹象表明衰退正在酝酿之中。”而曾担任奥巴马总统经济顾问的萨默斯（Lawrence Summers）警告说，美国经济在未来两年内“很有可能”陷入衰退。其实基本上，“衰退”是一个共识，只是“软着陆”和“硬着陆”的差异。但萨默斯批评的很对，拜登政府在冠病疫情期间刺激经济的里程碑式法案《美国救援计划》，从根本上导致通胀，他称之为美国在过去40年里实施的“最不负责任的宏观经济政策”。