孙婉秋：拒绝“躺平”的房企

来源：国际金融报

作者：孙婉秋

对于中国房地产行业而言，7、8月份是一道坎。

时值房企偿债大年，克而瑞数据显示，2022年房地产企业预计到期债务约9603亿元（人民币，1972亿新元），其中7月境内房企偿债额达到1047亿元。

下半年，民营房企到期债券中，海外债约占总规模的56%。其中，7月将有51笔债券到期，剔除掉已经提前赎回的部分后约为740亿元，环比增加15.8%。在境外融资基本停滞、境内融资不断收缩之下，房企面临的偿债压力越来越大。

资金承压状态已经持续相当一段时间。

去年以来房地产市场遇冷，融资端口几近枯竭，资金链紧张几乎前所未有，违约不断，爆雷也不再鲜见。

随着时间的推移，房企债务违约的名单还在不断拉长。

以时间换空间

即便如此，依然有不少房企在积极进行负债管理，拒绝“躺平”。

7月15日，上坤地产公告称，公司7月8日公告的2.1亿美元（2.91新元）债交换要约，已于7月14日届满，截至届满期限，交换票据2.098亿美元（占未偿还交换票据本金总额约99.9%）已根据交换要约有效提交作交换并已获接纳。

上坤地产将根据交换要约于2022年7月18日发行2.22亿美元新票据，新票据将于2023年7月17日或前后到期。

交换要约是企业向债券合格持有人提出的以旧票据交换新票据的要约，本质上是一种债务置换，可以将债务滚续和置换，维系资金链条。

在市场看来，当前房企寻求债券展期或交换要约是其主动进行债务管理的一种方式，旨在以时间换取空间，平衡债务管理和稳定经营。

从7月8日发起交换要约到14日通过，历时五个工作日，相较常规的七至10个工作日上坤地产的进展更为迅速，且99.9%的支持率近获全票通过。

Wind数据显示，上坤地产的境外债券规模并不大，今年期内仅有两笔到期，1月其兑付了1.85亿美元的到期票据，此次7月到期票据成功交换要约后，也意味着年内上坤地产已无到期美元债。

对于一家规模体量不占优势的资本新兵来说，这并不容易。有行业人士对《国际金融报》记者表示，一纸公告看似简单，背后是剧烈的博弈，多方的奔波与拉锯，由于政策尚未形成合力集中传导至现实层面，市场对于地产行业的态度底色依然不改悲观，在此背景下如何争取投资人的支持与信任，是对房企掌舵者最大的考验。记者了解到，为了保证经营，恢复市场信心，6月疫情好转后，上坤地产各业务条线的负责人便前往一线开展工作，公司老板也辗转多地同投资人沟通协商，平衡各方诉求，以达成共识。

实际上，不仅是上坤地产，6月以来大唐地产、中梁控股、领地控股、宝龙地产等多家房企均完成了单笔或多笔票据的交换要约。

筹资保刚兑

集中而来的偿债高峰期对于房企而言是个不小的难关，但不少房企依然在积极应对。

Wind数据显示，8月雅居乐有两笔美元债到期，合计金额达6亿美元。去年下半年以来雅居乐就面临较大的偿债压力。期间股债波动、评级下调、销售遇冷、监管趋严等叠加，雅居乐一直在闯关之中。

为了避免债务违约，雅居乐一方面通过发债、配股及出售资产等方式筹集资金，另一方面也在积极与金融机构洽谈展期。为了一笔10.39亿港元（1.84亿新元）的债券获得12个月展期，雅居乐全资附属公司富锐发展有限公司还与夹层贷款人签署利率达20%的夹层融资协议，获得本金总额最高为8.94亿港元的夹层融资，期限24个月。原来的10.4亿港元融资金额也将减至8.25亿港元，利率则提高至HIBOR+2.9%。

为了回笼资金，今年以来雅居乐加大资产处置力度，据不完全统计，上半年雅居乐已经有五笔资产出售，合共套现60.59亿元。

资金端不断回笼的雅居乐也在7月11日宣布将全额赎回7月到期的附属公司非公开发行债券，这一债券本金额为15亿元，票面利率为6.2%。不仅如此，7月12日，祥生公告称雅居乐拟以3.4亿元的交易作价收购祥生旗下位于绍兴的项目公司，这场交易引发市场高度关注，毕竟在融资收缩的当下，房企为严保现金流，收并购市场近乎冰封。

虽然去年以来雅居乐的闯关之路一直在艰难进行，但其目前仍未发生实质性违约，近期的票据赎回加上收购项目也在试图提振市场信心。

DM数据显示，截至7月14日，已经有21家房地产主体发生信用债公开违约事件，从违约债券来看，多数首次违约主体均为美元债。

因此，美元债违约，也被视为房企爆雷的标志。有行业人士对记者表示，这是由于美元债是纯信用无抵押类贷款，深受国内房企青睐，2021年房地产美元债存量规模突破2000亿美元大关。此外，房企偿还美元债需要从国内的银行兑换美元，如果国内债务逾期便很难通过银行兑换，这也使得美元债违约成了照见房企资金流动性风险的镜子。

破局之本

虽然多家房企仍在采取各项措施以期渡过困境，但房地产行业依然陷在至暗时刻。

同策研究院资深分析师肖云祥认为，目前房企面临着两大难题，一是市场持续低迷对房企带来的销售压力，尽管很多地方政府推出了松绑政策，但市场重塑信心乏力，反应并不及预期；其次，融资端存在分化，部分房企融资依然不畅。当前资金主要流向国企央企，但出险企业，或是有出险迹象的企业，甚至仍在正常运营的民企想从市场融到资金的难度非常大。

肖云祥表示，需要更为重量级的政策来推动市场复苏。

这也是当前行业共识，毕竟交换要约、债务展期等都是以时间换空间，更开放的融资环境和销售市场的回暖才是破局之本。

亿翰智库宏观首席研究员张化东为积极化债求生的房企提供了自救建议：首先要加大销售去化，积极回笼资金，充分展示企业的交付情况、做好保交付工作，将监管资金的透明化呈现给市场与客户；其次在有条件的情况下引入国企央企等战投，张化东强调这是关键性的一步，可以通过战投增加信用背书；最后其建议尽最大努力进行公开债的回购，积极与金融机构沟通，获得后者的支持与信任。