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张若斌:判断中国牛市来临10个关键点


 新闻归类:观点评论 |  更新时间:2024-10-08 07:45
张若斌:判断中国牛市来临10个关键点

本轮中国政府终于选择股市而非楼市作为刺激经济的核心手段,短期来看成效斐然。然而中国股市能否进入大牛市,笔者认为有以下10点关键。

9月18日美联储降息50个基点,中国央行行长潘功胜认为,降息为中国货币政策宽松提供空间,并推出“证券、基金、保险公司互换便利”和“股票回购增持再贷款”两个创新工具,鼓励资金流入中国股市。市场对此反应热烈,上证指数在美联储降息当天创下2689低点,其后八个交易日连涨24.8%;香港恒生指数更是从9月11日至10月2日连涨32.3%;人民币汇率期间也显著上涨。事实很明显——美联储降息后,全球资金正疯狂买入中国股票。

包括新加坡在内的世界投资者都希望看到:中美两个超级大国在贸易战和科技战日趋紧张的今天,选择以各自的股票市场吸引世界投资者资金,以此展开和平竞争。资本市场的竞争是一种基于规则、透明和创新的竞争方式,通过吸引全球资金流入,两国都可以借此推动国内企业的创新和发展,通过优化金融体系、提高企业透明度和吸引全球资本来增强自身竞争力,还能为本国科技企业提供更广阔的融资渠道,进一步推动技术进步。这不仅有助于解决两国在技术竞争中的问题,还能为全球经济注入更多动力。

资本市场的竞争不同于贸易战或科技战,它本质上是和平的、互利的。全球资本流动遵循市场逻辑,投资者会选择那些制度健全、市场透明、创新能力强的经济体投资。本轮中国政府终于选择股市而非楼市作为刺激经济的核心手段,短期来看成效斐然。然而中国股市能否进入大牛市,笔者认为有以下10点关键。

首先就是最核心的估值优势。中国当前经济困局,是由国内房地产市场超级大周期调整,叠加人口老龄化以及疫情前后一系列不合理政策综合造成的。相对来说,中国上市公司的经营能力和治理机制尚可,而市盈率、市值占国内生产总值(GDP)比重等估值指标,不仅低于美国、日本和欧洲等,也显著低于印度和越南等发展中国家股市。

其次是大小非股东减持问题。9月26日至9月30日中午,A股已有超过80家公司披露,股东近期减持结果或未来减持计划,有39家公司股东拟减持的实施时间,集中在10月中下旬至明年1月中下旬。今后除非有银行或证券公司愿意以高比例抵押折扣方式,为大小非股东实现非交易流通,否则投资者须要密切关注这些企业掌门人的持股意愿。

再次是一级资本的巨量储备和首次公开募股(IPO)冲击。过去10年,各地地方政府产业基金和民营创业风投(VC)积累超10万亿元(人民币,下同,约1.85万亿新元)市值的拟上市企业,随着地方政府土地收入下降,这些政府产业基金都亟待通过持有股权,以IPO股票上市的形式退出。说一句得罪一级市场同业的话:二级市场羸弱至此,黄台之瓜,何堪再摘?

过去三年,中国资本市场IPO数量通常是美国的两倍或更多。今后除非管理层明确限制IPO数量及融资总量,否则中国股市的主旋律永远是“喜新厌旧,辞旧迎新”,没有百年企业,何来10年牛市?

第四,如何规范地方政府的卖股还债?以债务负担最沉重的贵州省为例,贵州茅台最近涨至2.2万亿元市值。之前三年,贵州省国有资本运营公司多次减持贵州茅台股份,套现近千亿元。类似情况在全国各地非常普遍,而中国地方平台债务的总量预估在数十万亿元以上。今后除非地方政府融资利率有明显下降,否则投资者须十分警惕此类地方控股平台,利用股市走牛的“化债”操作。

第五,银行和保险公司是否会在牛市中增发,以补偿核心资本?地产市场持续低迷,对中国银行业的影响是显著的。部分地方商业银行已经亟待通过增发股票,来补偿核心资本或次级资本,以满足《巴塞尔协议》的要求。然而,限于银行股普遍低于净资产的熊市下无法实施,一旦牛市来临,则银行股的增发名正言顺。

笔者不曾忘记:2008年1月20日,中国平安拟公开增发不超过12亿股,及可转债412亿元合计融资1600亿元,公告发布当天大盘暴跌266点。当年2月浦发银行也因再融资传闻,一周内跌幅高达25.1%。希望在今天“一行一总局一会”的金融监管格局下,过去“一行三会”各自为战的情况有望改善,否则投资者仍须当心银行再融资问题。

第六,积极财政政策能否惠及上市公司?目前普遍预计,未来数年中国将实施积极财政政策,出资上万亿元为民生项目托底。2015年以来,财政政策集中于基础设施和社会民生项目,例如:边远山村水电通信、中西部高速公路、城市棚户区改造、绿化和园林建设、农村医院诊所、饮水安全、灾后重建、节能减排、绿色建筑等。然而,各地政府倾向于为一类财政拨款,设立一个专门企事业单位承接,发改委和组织部不仅可以派出干部任职,还以此借债发股,层层转包暗箱操作,财政政策的效率实际很低。

笔者建议,今后中央财政拨款应严格限制新设企业承接,作为中国审计最严格、税务最规范、分配最合理的A股上市公司,应有承揽优先权,非上市企业一律排除。否则空壳公司遍地,谈何牛市?

第七,要转变“一级市场高于二级市场”的观念。过去限于意识形态和传统小农意识,股市二级市场投资总被认为是投机倒把。国有企业投资股市是背离主业投机倒把,国有银行投资股市是背离“金融为实体服务”的天条,以钱炒钱十恶不赦。相反,一级股权市场投资却居然是培育新经济振兴产业;合肥和无锡市政府一度获得“创投城市”的美誉,但恰恰是无锡和南昌政府,在光伏一级市场投资导致巨额亏损。

从美国的经验看,一二级市场没有高下之分,不应厚此薄彼。股神巴菲特以二级市场投资为主,却也是美国资本与道德的代言人,是美国次贷危局的大救星。以一级市场为主的贝恩资本和黑石却声誉不佳,时常被视为城门外的野蛮人。

笔者认为,中国财政部2015年发布的《政府投资基金暂行管理办法》中“不得投资二级市场股票”的条款,已不合时宜,应予以删除。只有政府带头为二级市场正名,才有希望培育出牛市。毕竟,目前一二级市场的估值也十分接近。政府投资于公开、公正、公平的二级市场,恰好避嫌暗香浮动、瓜田李下的一级市场。

第八,住房公积金和个人养老账户应允许投资股市。

中国的公积金制度据说参考新加坡的中央公积金制度。但奇怪的是,无论新加坡、香港、美国还是日本,都不曾有仅限买房的“住房公积金”。美国的401K计划一般只能投资股市债市,不能用于买房。新加坡中央公积金则可以用来买房或投资股市、债市或黄金,大部分人是在年轻时买房,人到中老年房贷还完后,转而用于股市债市投资,或用于个人医疗及子女教育。而在当前中国住房公积金制度下,人到中老年房贷还完后,要使用公积金还得买第二套房,这显然不够合理。

从美国经验看,免除个税的退休基金是资本市场牛市的源头活水。当然,限于中国房地产市场现状,住房公积金改革尚难以成行的话,个人养老账户理应可以自由投资A股。目前该账户投资范围包括:个人养老金保险产品、个人养老储蓄、个人养老金公募基金产品、个人养老金理财产品,唯独不可以买卖股票。

第九,大力推进交易所交易基金(ETF)和个股期权等金融工具。作为最主流的股票投资工具,A股市场ETF管理费大致在0.15%至0.50%,显著高于美股市场的0.03%至0.02%。统计显示:近五年0.6%高费率的沪深300ETF累计收益是3.52%,0.2%低费率的沪深300ETF累计收益7.40%,两者相差3.88个百分点,主要就是因为两个产品费率差累积导致。个股期权和ETF期权作为全球资本市场中高度灵活且有效的金融衍生品工具,具有对冲风险、投机获利、增强收益和做空等功能。在欧美等成熟市场,这些工具已广泛应用,并且在风险控制、市场定价和流动性提升方面,发挥重要作用。

随着中国资本市场逐步成熟,投资者教育水平和财商(金融智商)的提升,个股期权和ETF期权市场也理应蓬勃发展。ETF期权允许投资者对整个市场板块或指数进行做空,不仅可以对冲特定行业风险,如科技、金融或消费板块,并且在市场出现泡沫或不合理的定价时,利用做空获利。

第10,在牛市中要加大证券违法打击力度。从美股市场经验看,打击证券违法行为是维护资本市场稳定、保护投资者权益的重要措施。相比于美国证交会(SEC)和金融业监管局(FINRA),中国证监会和金融总局在机构监管、信息披露、法律保护机制和投资者教育等方面还有所差距。例如SEC的举报机制,鼓励知情人士举报欺诈行为,并为举报者提供经济奖励。这些措施不仅有助于维护投资者权益,也为资本市场的长期稳定和发展奠定基础。我们期待牛市中的打击违法力度会更快更强更硬。

综上10点,若年内看到六点以上的希望,则中国股市有望走入牛市。

作者曾任职中国证监会和交易所,目前是新加坡持牌资产管理人,持有中国资产,本文不构成投资建议

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