联合早报

李永宁、温建东:及时回应市场关切是大学问


 新闻归类:观点评论 |  更新时间:2022-05-18 07:55

在百年变局和世纪疫情相互叠加的大背景下,中国潜在经济增长率下滑,牵动长期处于“和平发展”和“中高速经济增长”盛景下的人心。世界各国风险挑战增多,中国经济发展环境的复杂、严峻、不确定上升。中国经济对外依赖较高,去年货物和服务净出口对国内生产总值(GDP)增长贡献率高达20.9%,对GDP增长拉动1.7个百分点。同时,宏观杠杆率增幅虽然总体稳定,但去年依然达到272.5%,金融脆弱性较大。战争与疫情时期,任何风吹草动都可能导致市场恐慌,甚至放大蔓延。因此,及时回应市场关切,改善与市场沟通,抓紧完善市场体制机制,“补短板”显得十分必要和紧迫。

一、回应市场关切:从央行到政府都须要加强与市场沟通,1980年代以来逐渐成为中央银行最重要的货币政策工具。美国联邦储备局前主席伯南克曾说,他作为副主席研究主席格林斯潘时期的美联储政策,发现美联储货币政策就两个工具,即“说”和“做”,而“说”比“做”更重要,所谓“不战而屈人之兵”,实现政策和市场合作互动。各国央行也不断加强改进与市场沟通交流,提高货币政策效率。危机时刻,信心比黄金重要。1933年,罗斯福总统上任伊始就定期发表炉边谈话,告诉美国人民联邦政府为了走出经济危机做了什么,为什么这么做,以及下一步的计划,呼吁人民重拾信心,最后带领美国人民战胜大萧条。

针对去年中央经济工作会议提出的“经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”,尤其是预期转弱,今年1月18日央行副行长刘桂平提出:“一年的时间很短,我们要抓紧做事,前瞻操作,走在市场曲线前面,及时回应市场的普遍关切,不能拖,拖久了,市场关切落空了,落空了就不关切了,不关切就哀莫大于心死,后面的事就难办了,所以我们不能拖。”4月29日大陆政府政治局会议围绕近期纷繁复杂的经济热点,面对金融市场非理性而出现超调(overshooting),从加强与市场交流和完善市场机制两手出发,针对超调严重的资本市场,第一次公开提出“要及时回应市场关切,稳步推进股票发行注册制改革,积极引入长期投资者,保持资本市场平稳运行”。

二、回应市场关切须要把握“科学”与“艺术”两面与各种“市场”交流,如同货币政策一样,普遍认为更是一门“艺术”而不仅仅是“科学”。因此,如何回应市场关切,存在不同的有效做法。

首先、“说”还是“不说”是权衡的艺术。

改革开放之初,邓小平提出“不争论,不问姓资姓社,一切以三个有利于为标准”,为中国迅速赢得宝贵时机,邓小平也被实践证明是跨世纪伟人。中国文化讲究中庸,“沉默是金”。当时的大专辩论赛风靡一时,但最终大家一致认为走向“子非鱼”的诡辩,对认识真理无益。2020年疫情严重时期,封城与自由?救命与经济?个体不幸与830万人安全,左右两派对立严重,但中央政府始终没有表态,以人民利益至上部署疫情防控。一面是“事实胜于雄辩”,一面是“道理越抹越黑”。

“说”作为货币政策工具,必然也存在传统工具所有的问题,如滞后性、干扰市场等。“说”与“不说”取决于市场参与者(非所有市场主体)非理性程度,取决于市场失衡程度,取决于市场失衡扩散传播程度。一个理性完善的市场短期失衡,必然走向趋势性回归,不恰当“做”式干预和“说”式干预,都可能导致市场不稳定。如2016年中国股市实施仅七天的熔断制度。

其次、怎么说很重要:清楚明白。

行为经济学有个案例,吝啬鬼掉进河里,好心人在岸边喊“快把手给我,我把你拉上来!”吝啬鬼不为所动。好心人开始很纳闷,最后突然醒悟,冲着下沉的吝啬鬼大喊“我把手给你,你快抓住我!”吝啬鬼一下就抓住了好心人的手。不久前,“杭州市国家安全局4月25日依法对勾结境外反华敌对势力,涉嫌从事煽动分裂国家、煽动颠覆国家政权等危害国家安全活动的马某采取刑事强制措施”。港股开盘后,热门科技股应声下跌,阿里巴巴股价一度大跌9%,京东、哔哩哔哩等互联网股也被拖累。由于表达含糊,或有人借机做空市场,引发公众丰富联想,导致本来就脆弱的市场连环反应。

政府可以选择何时说

作为政府,既然选择主动引导预期地说,或者出于公开透明原则地说,清楚明白是基本法则。但何时说却是政府可以选择的。如美联储规定,在联邦公开市场委员会(FOMC)召开会议前的10天内,美联储将进入“噤声期”,会议纪要公开也有滞后期。

三、谁是市场?市场参与者还是所有主体。

市场经济通过民意调查反映市场倾向。在多数情况下,有效市场预期分散,噪音交易者很多。有时候即使不存在市场操纵和舞弊情况,沉默的多数才是市场主体,决定市场最终走向。

市场经济典型特征是完全竞争经济下的“看不见的手”,与之相对的是“政府有形之手”。其实在非完全竞争市场,还存在打着市场名义的“垄断之手”,非透明政府还存在“腐败之手”。谁代表市场呢?短期,市场价格必然是由于参与市场的供给和需求力量决定。长期,则必然取决于包括非参与局部市场的经济基本面。比如汇率水平,短期必然取决于市场参与者的可贸易品价格,参与者的短期投资收益,而长期必然取决于两国一般商品价格,两国一般资产收益率。

2017年中国历史上第一次把全体人民共同富裕的社会主义本质,外化为具体奋斗目标,并安排了进度表、设定路线图。2020年5月,中国总理李克强回答记者提问时说:“我们人均年收入是3万元人民币,但有6亿人每个月的收入也就1000元。”当年中央经济工作会议提出“强化反垄断和防止资本无序扩张”。改革开放尚未富裕的甚至准备“躺平”的多数普通人看到了希望。但是去年中央经济工作会议就发现,中国经济发展“面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力”。由于金字塔型社会结构,少数人垄断了大多数财富,富人预期转弱,投资则下降,经济增长压力增大,政府似乎看到压力。

四、市场总是正确的吗?如何加强与市场交流?

人类社会几次经济危机的历史反复证明市场存在失灵。中国甚至欧洲统一的市场经济都不完善。金融市场存在超调。本轮通货膨胀,石油价格是最主要推动因素,英格兰央行、欧央行等基于原油期货价格预测油价导致严重误判。政府也不是万能,美联储、欧央行等关于通货膨胀“暂时性”的论调,被认为与目前通胀高企有关。在这种情况下,如何正确回应市场关切?

首先是敬畏市场。目前普遍认为市场是最好的资源配置方式,在绝大部分时间能有效运行。政府应坚持市场资源配置的主体地位,承认市场行为,只有在市场严重失灵情况下,才果断出手。

其次是防止市场扩散危机。在特殊时期,尤其是“百年不遇的历史时期”,政府须时刻对市场保持警惕,干预市场防止危机扩散,信心崩溃。在美元不断走强的背景下,中国人民银行决定外汇存款准备金率由现行的9%下调至8%。虽然中国经济基本面较好,下调释放的外汇资金也十分有限,但目的是防止市场恐慌扩散。欧央行最近研究发现,货币政策交流按照重要性,最高的分别是金融市场、专家、一般公众;最不重要的是价格设定者和政治家。

第三是完善市场体系。市场也存在有效市场和非有效市场,打破市场垄断,不断给市场扩容,引进更多理性长期投资者,完善市场交易,加强投资者教育等,有利于促进市场完善和理性。

第四是增加信誉和信任度。最近欧央行一份调查显示,货币政策交流最重要的目标是“信誉和信任”,其次才是“管理预期和增加透明”。特殊时期,以更加有利证据证明“中国经济长期向好不变”,经济波动“暂时性”是最重要的。

第五是合理认识市场分歧。政府维护市场稳定是保护多数人利益,还须要补偿少数人损失。目前,大部分国家的一些市场演变为“名利场”。控制通胀成为美国当务之急,有央行背景的财政部长耶伦呼吁动用所有工具应对40年最严重的通胀,包括降低对华商品关税。作为美国政府,自然要科学评估损失和收益。

作者李永宁是天津工业大学

经济管理学院副教授,金融学博士后

温建东是剑桥管理学会会员,博士

市场经济典型特征是完全竞争经济下的“看不见的手”,与之相对的是“政府有形之手”。其实在非完全竞争市场,还存在打着市场名义的“垄断之手”,非透明政府还存在“腐败之手”。谁代表市场呢?

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