吴芳：外资持债逆风难撼中债“以我为主”

来源：路透社

作者：吴芳

近来美债收益率快速上扬，令中美利差是否会在逾10年后再现倒挂成为关注焦点。分析人士认为，中美利差收窄料在短期令外资积极性受挫，但剔除通胀后实际利差仍高，加之人民币汇率走势偏稳，人民币债券长期吸引力犹在，外资不会轻易放弃中国债市。

他们并称，考虑到外围俄乌冲突持续，地缘政治风险未消，中国国内疫情形势严峻，经济下行压力不减，政策宽松步伐未止，“以我为主”的国内债市向好空间犹存。

“当下中美两国基本面和货币政策位置分化，中美利差可能继续收窄，甚至可能出现倒挂。”兴业证券固收研究团队认为，中美利差可能不是影响外资买债的唯一原因，韩国和泰国的经验表明，即使和美债的利率出现倒挂，外资仍可能维持净流入的态势。

他们指出，影响外资买债的主要因素是全球无风险利率和风险偏好。当下美联储加息+俄乌冲突的背景下，外资回流美国是正常现象。

“外资在中国债券市场的份额仍然较小，外资流出可能对国内市场情绪造成扰动，但外资并不决定国内债市的走势。”他们称。

中美10年国债指标券、最新买卖平均值分别为2.8030%和2.4901%，利差近31个bp，创下逾38个月新低。中美10年国债收益率最近一次倒挂在2010年5月。

美联储大幅加息预期不减，中美10年期国债收益率差急速收窄，叠加疫情蔓延可能冲击中国出口，此前维持两年的优势可能逐渐丧失的担忧可能会让人民币逐渐转向，虽然短期在岸人民币表现仍偏稳，但分析人士也指出，人民币弹性上升才能更从容应对资本流动的冲击。

中金公司固收研究团队报告指出，如果中国央行放松，美联储收紧，那么中美利差可能会在二季度出现倒挂，目前中美2年期国债和5年期国债的收益率已经接近倒挂。虽然中美名义利差越来越接近甚至倒挂，但中美的实际利率利差仍处于历史高位，使得人民币在贸易逻辑上仍相对于美元有吸引力，不会出现人民币大幅贬值或者明显的资金外流。

他们并认为，俄乌事件可能触发其他国家央行增加人民币作为外汇储备，分散化外汇储备的配置，中长期有利于境外资金增持中国债券。

中美10年国债利差前一次利差低点出现在2019年1月，约30个bp；在2020年11月创下本轮250个bp左右的高点后一路下探，不到一年半的时间已跌去超过200个bp。

货币政策“以我为主”大原则不变

市场人士称，对于国内债市而言，中美利差并不是主导因素，疫情扰动下经济下行压力不减，政策宽松仍有期待，债市向好空间犹存；此外，虽然人民币暂时无贬值风险，但短期或承压，叠加中美利差压缩，或继续打压外资短期持债热情。

华泰证券固收研究团队认为，中美利差收窄还不是国内债市的主导因素，当前融资需求不足，房地产仍在下行周期，应对三重压力是主线，最关键的是汇率还没有出现大幅贬值风险，货币政策以我为主大原则不变，短期需要关注外资行为、短端利差收缩甚至倒挂制约国内货币政策等扰动。

“中期值得警惕的情景是，美国经济如果韧性超预期并持续加息，中国货币政策重心会否因此而转移，目前的概率还不高。”他们表示。

中国总理李克强上周一主持召开国务院常务会议指出，确定实施大规模增值税留抵退税的政策安排，为稳定宏观经济大盘提供强力支撑。部署综合施策稳定市场预期，保持资本市场平稳健康发展，加大稳健货币政策对实体经济的支持力度。

长城证券首席债券分析师吴金铎认为，中美利差并不必然带来海外资金流出中国债市。从交易层面看，主要看人民币远期升水还是贴水，升水的幅度是否能抵消利差收窄的幅度。如果人民币兑美元远期升值，足以抵消中美利差收窄幅度，那么持有人民币债券还将是有利可图的。

“不过在当下人民币兑美元可能阶段性承压，加上利差收窄，海外机构持有中国国债的规模或有所缩水。”她称。

路透根据中债登数据计算，境外机构投资者2月减持中债登托管债券669亿人民币，为2018年11月以来首度减持；其中减持国债354亿元，为2021年3月以来首次减持。

吴金铎表示，配置的角度看，1月下旬以来扣除通胀之后的10年期美债实际收益率保持在-0.5%左右，与中国为正的10年期国债收益率相比并不占优势，因此海外机构对中国国债的配置盘将保持稳定。

她并预计，利差收窄对国内债市的影响比较有限，去年12月以来中国10年国债收益率保持在2.8%左右。中国债市还是国内影响因素占主导。预计因上海等地本土疫情严峻，中国10年国债收益率4月或有小幅下降。

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