韩和元：任正非之忧与辜朝明的发现

韩和元

据中国媒体《第一财经》等近期从多个信源获悉，华为内部论坛8月22日下午上线了一篇关于《整个公司的经营方针要从追求规模转向追求利润和现金流》的文章，署名作者为华为创始人任正非。

在文内，这名中国企业家提到，全球经济将面临着衰退、消费能力下降的情况，华为应改变思路和经营方针，从追求规模转向追求利润和现金流，保证渡过未来三年的危机。“把活下来作为最主要纲领，边缘业务全线收缩和关闭，把寒气传递给每个人。”

在中国，持有这种观点的不独任正非。今年初，网传中国房地产领袖级企业万科董事会主席郁亮，在万科2022年会上的总结发言时强调，目前中国的房地产行业进入缩表出清阶段。他认为，于房地产业而言，今年是背水一战的一年。他要求公司管理层不要再心存幻想，必须要快速、坚决出清。他认为缩表出清于房地产行业而言，就是一场生死之战。

也就是说，在中国，企业投资开始趋于谨慎。之所以出现这种现象，一方面固然是外部环境的恶化，另一方面也与中国日益高企的债务，尤其是企业的债务过高有关。

农历年前，中国央行副行长刘国强曾提到，2021年底中国的宏观杠杆率为272.5%。

何谓宏观经济杠杆率？是指一国或地区包括政府债务、居民债务、非金融企业债务在内的总债务，与当年国内生产总值（GDP）的比值。

2021年中国的GDP经初步核算为114万亿元人民币（约23万亿新元），由此可倒推出2021年年底中国总债务规模为310万亿元人民币左右。

根据总债务=政府债务+居民债务+非金融企业债务这一公式，先来看看政府债务方面。

据有关可得数据，2020年中国政府部门杠杆率为67.1%。早于2018年时，美国政府债务占GDP的120%、日本238%。这一数字远低于美国和日本。

再来看看居民债务方面，近年来居民债务确实上升较快，毕竟贷款买房、消费贷的数额与日俱增，大家也能感受到到处都是“负债人”。

据中国央行的统计，截至2021年7月，中国居民的负债率已达59%，创下历史新高。2019年时美国的居民负债率为76%、澳大利亚为120%、加拿大为100%、韩国为96%、英国为86%，德国和日本相对低得多，分别为54%、日本58%。也就是说，中国的居民负债率接近于德国和日本的水平。

最后来看看非金融企业债务。相关数据显示，截至2020年年底，中国非金融企业杠杆率为160.7%。

在发达国家中，日本的这项数值为115.6%、美国为84.6%，而全球主要发展中国家鲜有超过70%的。从绝对数上来看，2020年底企业的负债规模，更是达到惊人的168万亿元人民币。由此可见，非金融企业债务，才是拉高中国宏观杠杆率和总债务规模的关键。

经济学家欧文·费雪早在1933年分析当时的金融危机时就指出：当高度负债的个人和商业机构陷入金融困境时，他们通常都会选择卖掉资产用来偿还债务。

确实如此，随着高“杠杆化”所带来的风险，重新为人们所感知和认识时，无论是居民还是企业，首要目标也就从原来的利润最大化，转移到了经济学家辜朝明、企业家任正非所指出的那种负债最小化。

居民、企业纷纷以通过抛售资产、削减各项支出等方式，来努力偿还负债。这时，无论是居民还是企业，都趋于谨慎。事实上在调查中我们也发现，现在很多企业留抵退税后，都选择了“躺平”，它们不愿意扩大投资，有的直接将退回来的钱还给银行。

这种现象也曾发生于日本。辜朝明在“Balance Sheet Recession”（中译《大衰退》）一书里就曾提到，在1995年时，日本的利率已接近于零，但是企业不仅没有增加借贷，反而开始加速还贷。在2002年和2003年，日本的净债务偿还额就上升到每年30万亿日元（约2997亿新元）以上的巨大规模。

当本该募集资金扩大生产的企业，不但不借贷反而开始偿还债务时，整个经济就会从两方面丧失需求：商业机构停止将现金流再投资，企业也不再借用个人储蓄。这种总需求的萎缩最终会导致经济陷入衰退。

辜朝明将这种因修复恶化的资产负债表而导致的衰退，称为资产负债表衰退。

目前，中国企业家开始趋于谨慎的现象，是否说明中国已步入资产负债表衰退，还有待进一步确认。但面对高企的非金融企业杠杆率，中国确实有做好这方面预案的必要。

须要特别指出的是，正如辜朝明所指出，一个经济体一旦陷入资产负债表衰退，包括降息在内的货币政策，通常都是无效的。

作者是广州大学南方治理研究院

特聘研究员

当本该募集资金扩大生产的企业，不但不借贷反而开始偿还债务时，整个经济就会从两方面丧失需求：商业机构停止将现金流再投资，企业也不再借用个人储蓄。这种总需求的萎缩，最终会导致经济陷入衰退。