赤字货币化争议下，警惕财富大转移

“财政赤字货币化”，在2020年成为中国经济的争论焦点。

在2020年“两会”期间，第十三届全国人大代表、人民银行武汉分行行长王玉玲接受媒体采访时也强调，中国人民银行法的修改不宜涉及财政赤字货币化的内容。

财政赤字货币化，是什么？靠谱么？为什么会引发争议？后果是什么？本文从浅显角度为大家“翻译”下争议的关键。

1 、财政赤字货币化的本质

所谓财政赤字货币化，也就是政府出现财政赤字的时候，允许央行直接下场购买国债——粗暴地说，就是央行直接印钞给财政花。

货币的问题很复杂，要解释财政赤字货币化，不得不解释下央行的发钞前提。一般人可能认为，央行就是印钞者，主要工作就是印钱，那么自然想印多少印多少，要买国债，自然也不在话下。但事实上，这两个说法都不正确——第一，央行，确实不是随便可以印钞。第二，央行也不是不可以买国债，但传统方式是在二级市场买，而不是在一级市场。

央行在一级市场买国债，还是二级市场买国债，有区别么？有的，区别很大。

中国央行前副行长吴晓灵近期撰文表示，从理论上讲，二者货币创造的效果是一样的，但经济机制不一样，也有不同结果，“央行从一级市场买进，央行缺乏主动权，对财政纪律的制约有限，因而各国央行一般不从一级市场买进，甚至国家立法禁止央行从一级市场买入，我国《人民银行法》即有此规定。从二级市场买进政府债券，尽管央行操作时也会与财政协调，但买进数量、价格会以货币政策目标为准。而且，国债二级市场的收益率曲线会形成金融市场的无风险收益率基准，引导金融市场价格形成。” 也就是说，如果央行在二级市场买国债，此时国债的价格，已经是市场交易的结果，并不是凭空产生，如此央行在二级市场的购买行为，对银行等卖者而言，就只是不同流动性的资产的交换而已，不会弱化市场机制对政府赤字的约束力量。

因此，表面上，一级购买还是二级购买，是债券市场定价与央行主动权问题，而根本上，是发钞的纪律问题。

2 、理论争论：财政赤字货币化

如此情况下，财政赤字货币化，听起来当然有点非主流。那么，为什么那么多人提议采取非常规的财政赤字货币化？

诱因自然是疫情冲击，2020年GDP一季度负6.8%的历史记录，让不少人感到有必要做点什么。

2020政策要点，关键可以说是平衡，最大体现是“六稳”（即稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作），“六保”(全面落实保居民就业、保基本民生、保市场主体、保粮食能源安全、保产业链供应链稳定、保基层运转任务)。

“六稳”与“六保”，其实都需要财政更积极，货币更宽松。对比美国的刺激政策力度，中国显然相对保守。不少人就借助了现代货币理论等理论，指出中国也可以做财政赤货币化。关于现代货币理论，我在公号《徐瑾经济人》也分享过，核心之一就是税收驱动货币，将国家需要作为货币发行的重点。

这一轮财政赤货币化争议，首先来自中国财政科学研究院院长刘尚希。他在5月一次会议发言中，让提议适度地实现赤字的货币化，“把财政和货币政策结合成一种新的组合，以缓解当前财政的困难，也可以解决货币政策传导机制不畅的问题”。具体做法，他建议发行5万亿特别国债，分次发行，央行扩表，零利率购买。

这一提议引发不少讨论。我认为，其中值得注意是中国人民大学副校长刘元春的观点，他指出西方采取现代货币理论（MMT理论）进行赤字融资，但是这里面有一个前提是零利率，因此理论上货币发行和财政替换，对市场的冲击并没有很大的冲击。中国情况如何？刘元春强调，“我国利率水平依然很高，货币政策的实施效率依然很好，财政的市场债务空间依然雄厚，财政债务与央行货币发行债务完全不等价。”

观点可以自由讨论，但是理论讨论如果要落地，就必须衡量理论的边界条件。现代货币理论不仅是一种激进的货币思想，而且其是否成立，其实也基于特殊条件，未必适合于中国。