联合早报

中国特稿:中国基金为何在东南亚投不动?


 新闻归类:中国聚焦 |  更新时间:2023-07-09 07:20

上海一家管理规模在7亿美元左右的创业投资基金,去年在新加坡开设办公室。半年后,两位合伙人看了所有能接触到的东南亚早期创业项目,却没有出手任何一家。

这家基金成立九年多来一直专注中国,投资组合以消费为主。该基金一位合伙人告诉《联合早报》,他半年内约见约50家初创公司团队,分布在印度尼西亚、新加坡和越南,行业涉及电动车制造、美妆产品、电商和消费金融。在他看来,“50”这个项目数量对风投公司来说非常少。“在中国,常常一天见两三个不同的项目,但在东南亚,创业项目的数量少得多。”

不过他也指出,基金约见的公司创始人,还是以中国创业者为主。

这家基金是2022年以来,从中国蜂拥南下东南亚的众多基金中的一个。受到冠病疫情封控、中美地缘政治关系紧张、中国政府打击科技公司等因素影响,一批长期在中国运营的美元风险投资基金到新加坡开设办公室。他们期待在东南亚投出下一个阿里巴巴和字节跳动,续写在中国市场的高收益,也期待现有投资组合里那些在中国难以做大的公司,能在海外一展宏图。

但很快的,他们就发现到现实与想象的差距。一方面,这些基金几乎都没有在东南亚出手新项目,但又不敢在短时间内对东南亚市场发展下结论。另一方面,多数基金也没能借着设立新加坡办公室的机会,摇身一变成为国际基金,讲出一个把中国速度搬到东南亚的新故事,来解决募资困境。

显然,当中国的风险投资人还期待在东南亚复制曾经的增长速度时,东南亚乃至全球出资人,却已经决定要在投资组合中减少对中国,包括中国基金的投资。

从热炒到意兴阑珊

从去年开始,中国的美元风投基金管理人约见同行或媒体,都会提到新加坡和东南亚。全球规模最大的私募股权峰会之一、Super Return的主办方工作人员告诉《联合早报》,2022年9月在新加坡的会议有超过100家中国风投机构参与,是2019年以来中国投资人参会人数最多的一次。会议召开期间,中国创投媒体纷纷报道“新加坡9月已经订不到酒店了”。

这些报道描绘了的中国风投基金涌向新加坡的荣景:投资人涌向新加坡,注册公司、开办公室、开银行账户、办理工作签证,去东南亚各国出差……在新加坡七年的日本投资人陆子鸣告诉《联合早报》,去年10月之后,他频繁地在社交网站上收到中国投资人的见面邀约。“简单寒暄后,都会问,有什么好项目?能推荐么?”

前述来自上海的基金合伙人对《联合早报》说:“当时大家的情绪多少有点被外部形势推上去。中国在疫下三年,大家很久没出国,加上美元基金在中国的限制多,就想到了东南亚。”

东南亚市场的热度达到了一个小高峰。新加坡早期风投公司 Jungle Ventures的合伙人2021年曾对《福布斯》杂志指出,在2015年至2020年间,东南亚风投总额增长了 5.2 倍。贝恩公司(Bain & Company)数据显示,东南亚的私募股权总交易额在2022年达到250亿美元(347亿新元)的新高。

新加坡副总理王瑞杰在今年6月的财新峰会上说,新加坡支持风险投资和私募股权投资,推动创新科技的发展。新加坡金融管理局发言人回复《联合早报》询问时指出,金管局支持资产管理公司以新加坡为基地,发展业务,抓住亚洲乃至全球的机遇。

去年参与了Super Return投资大会的投资人忆述,当时许多中国投资人的共识,是下一个大机会不在美国也不在中国,而是在处于青春期的东南亚,他们希望以新加坡为基地开展东南亚业务。很多人处在一种“FOMO”(Fear of Missing Out)的状态里,生怕错过赤道附近出现的阿里巴巴和字节跳动。FOMO,是投资圈常用来形容害怕错过而没有时间进行理性思考的状态。

但是真到了投资决策会上,看到数字,投资人又“清醒”过来。前述上海基金的合伙人回应,他曾经差点要打款的项目,是一家在印尼做电动车的公司。他说,两个创始人,一个华人,一个印尼人,都是海归,产品也不错,但是“市场不够大”。“虽然印尼已经是东南亚最大市场,国内生产总值(GDP)也就与一个浙江省相当,创始人也没有计划开拓越南和泰国市场。” 

他也理解,东南亚每个国家都有自己的政策,语言和文化也不一样,企业初创阶段不敢怀抱太大野心。“但风险基金还是追求高风险高收益的,如果市场不够大,就意味着未来企业估值和资本的退出渠道不够强。” 最终他放弃了这个项目。

总部在新加坡的财务机构越海资本合伙人王浩告诉《联合早报》,据他们所作的统计,今年上半年,350笔东南亚市场的股权投资交易,只有25笔是中国投资者做出的。“交易中的这些项目可能中国基金多少都看过,但他们做的实际投资却不多。”

王浩分析,市场分散、估值天花板低,都有可能是影响中国投资者的原因。“他们来的时间也不够长,对这个市场,还没有适应。”

“看多投少”的背后

表面上看,10年前就有中国企业出海到东南亚,中国资本也参投过Grab、Shein和冬海集团(Sea)等东南亚的明星公司,但实际上,中国机构在东南亚的活跃度,一直不如日韩的投资者。

根据阿里云和中国一级市场投资数据库IT桔子的统计,中国对海外的投资数量最多的市场,是经济等方面发展更成熟、市场更统一的北美。从2015到2021年,中国资本参与海外股权投资数量最多的市场中,东南亚市场一直排在北美市场后面。而单看东南亚市场,越海资本的统计也显示,中国资本从2013年到2022年,总共才投资273笔。

从去年开始涌向东南亚的这批基金,移师南下是为了逐利,却不是单纯逐利,还有避险的意味。近三年,在中国政府接连针对科技公司、中美关系紧张、两国都增加了对中国企业赴美上市的审查的情况下,依靠科技公司上市来退出投资并获利的中国美元基金陷入困境。加上中国的冠病疫情封控政策对经济发展的干扰,以及国际地缘政治压力下的诸多投资限制,许多美元基金想到了东南亚。

在越海资本的王浩看来,东南亚华人多,离中国更近,地缘政治立场上看起来也更中立,是很多中国公司,包括美元基金,在寻找“下一站”的不二选择。

那为什么结果是“看得多,投得少”?客观原因有不少,但核心是不适应东南亚的节奏,一切都以”中国标准“来衡量,大到市场规模、企业增长速度,创始人应该拥有的野心,小到员工的生活费和企业工作时长。

王浩说,造成这种不适应的,一是中国投资人在东南亚市场时间短,没有深耕,“有些管理人只是偶尔来出差看看”;二是只看中国创始人的项目,有局限;三也是因为总觉得,市场太小。

照搬中国增长故事不现实

新加坡科技企业孵化器云图SEGA的创始人丁新燕告诉《联合早报》,今天中国的投资人习惯了中国市场的“水大鱼大”,在全球化和中美蜜月期下的高速增长,有点被“惯坏”了。

她提到,有一些中国机构的节奏,是半年就要求创始人扩市场,12个月就要求看到增长数字,三五年就要推企业上市。中国投资人以为是常态,但其实并不是,这种要求任何市场都很难满足。丁新燕认为,这样有些不切实际的心态下,的确难以作出投资决策。

退出难

中国基金对东南亚投资不积极的另一深层原因,与中国美元基金出海的复杂动机有关。一位在新加坡从事投资四年,曾是一家中国民营企业的创始人接受《联合早报》访问时研判,大部分去年到新加坡来的美元基金,一开始想的就不是先投资,而是先募资。“但是基本上他们在东南亚是拿不到钱的,大部分都失败了。”

自2021年以来,北美市场分配给中国资产的资金急剧下降,而东南亚市场看上去是一个理想的募资地。一方面,东南亚国家,例如印尼,有从三代以前就发迹的家族企业“老钱”(英语俗称“old money”);另一方面,新加坡是全球高净值人士的最大流入地之一,也是各类家族理财办公室和主权基金所在。这些正是中国的美元基金寻求募资的重要对象。

但是,实际情况是,东南亚企业的资本,更愿意放在自身产业扩张上,而家办和高净值人士的钱,更多是流向了收益更高的资本市场,例如美债。

新加坡的主权基金也在缩减对中国的投资。据《金融时报》报道,新加坡政府投资公司(GIC)去年缩减了对中国私募股权和风投基金以及企业的投资。IT桔子数据库在2022年仅录得GIC对中国公司的两笔直接投资,低于2021年的16笔。

在新加坡本地运营联合家办的周晓圆告诉《联合早报》,从疫情的第二年起,就有很多中国人到新加坡,成立家办或者投资联合家办。当被问到家公的钱主要的目的是盈利还是保全时,她毫不犹豫地说“保全”。

她说:“家办也会考虑风投机构,但大多数会更倾向投资更加本地(东南亚)机构,他们对这里的退出机制更熟悉。”

周晓圆则坦言,去年很多中国的风投机提到要投“在海外创业的、出海的中国企业家”,来分散地缘政治所带来的风险,执行“去风险化”的投资策略。“大多数风投机构的投资逻辑,是中国创业者在中国成功过,有经验,那么到海外来也可以复制那样的成功。但是,把中国市场发生过的故事和估值,搬到东南亚,是不现实的;再者出海的中国公司,依然有很大的中国比重,将来在哪里退出,也还是未知数。”

投资有中国元素的资产,后续退出渠道的不确定,是最让出资人头疼的问题。周晓圆提到了Shein(希音)的例子。这家服装电商巨头,在新加坡注册,主要市场在美国,供应链却在中国,现在希望在美国上市,却依然因为中国身份而受到阻挠。

她说,中国很多互联网项目的成功,都是有特定历史背景和窗口的。“所谓去风险,就是曾经把太多资产放在中国,现在不能再把所有鸡蛋都放在中国的篮子里了。”

本地投资人:东南亚才享区域化全球化红利 值得深耕

不过,尽管有一些中国基金公司对东南亚市场“只看不投”,这并不代表东南亚市场没有潜力。从业人士认为,亚洲的重点不再只有中国,所有的钱和策略都围绕着中国的时期过去了。

经合组织预测,亚细安10国的平均GDP增速将在未来两年分别达到4.6%和4.8%,在全球不确定环境中展现出极强的经济韧性。其中,投资人最为关注的印尼,在2022年经济增速达到5%,越南更是达到了8%的高速增长。

SEGA创始人丁新燕对《联合早报》分析,对东南亚市场,短时间内有人只看不投,长期却并非一个坏事。“热潮过去,市场会像漏斗一样筛出真正能在东南亚扎根的人和企业,再加上有中国的溢出效应,比如人才溢出,技术和供应链的溢出,商品和服务在供给侧的丰富,这对东南亚当地发展来说,是一件好事。” 她肯定地说,漏斗上方的来东南亚发展的企业数量,一定是越来越大的。

2021年新加坡资产管理规模(早报图表)

越海资本的合伙人王浩说,任何市场都需要深耕。“日本和韩国团队从五六年前,就开始关注东南亚市场,比中国大部分基金早。所以中国基金实际上还在学习东南亚市场玩法,初期阶段很难快速做决定,也很正常。”

目前已经在东南亚投资的多位本地和中国投资人都不约而同地对《联合早报》指出,东南亚市场的消费者并不复杂,他们追求性价比,愿意消费,也非常实用主义,在消费领域存在投资的好机会。

中国美元基金零一创投的创始人吴运龙指出,他们在东南亚投资了多个项目,以消费品为主。“消费品可以充分利用中国制造的优势,因为中国有成熟的产业链。消费者只在乎产品是不是足够好,性价比是不是够高,投资人也不会特别在意中国公司的(政治)标签。”他也说,中国创始人利用成熟的供应链做消费品创业基本与政治脱钩,美元基金可以放心投资,创始人也乐于接受。

正处于“青春期”的东南亚市场,另一个优势是“新”、可能性多。总部在北京的创投基金XVC的创始合伙人胡博予说,这个市场还是有很多增长很快的公司,尤其是金融类项目。“金融业务的人均销售额比较大、适应度比较广,比如信用卡。” 他也说,信用卡业务在中国已也没有机会再做了,但东南亚还是有很多机会。”XVC每年在东南亚每年会投资一到两家企业。

总部在印尼的东南亚的风险投资基金East Ventures创始合伙人朱瓦察(Wilson Cuaca)告诉《联合早报》,东南亚的企业可以选择全球各个不同的市场上市,包括新加坡,日本、英国等,美国的成长基金也都在这几年布局东南亚,并购也是常见的退出方式。“其实东南亚企业才依然还享有区域化和全球化红利。”

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